A股不想吃药

刚刚畴前的这个周末，大洋此岸传来利好——好意思国国会参众两院军事委员会公布了2025财年国防授权法案(NDAA)最终条约文本。

动作好意思国国会每年都要通过的一项紧迫立法，NDAA主要用于授权国防预算和军事东谈主员的界限，以及确信国防战略和优先事项。而在最新的NDAA中，此前曾屡次干涉国内生物科技公司的元凶——《生物安全法案》并未列入，这意味着CRO企业短期内靠近的国外监管压力大大减弱。

受此刺激，周一A股和H股医药板块径直大幅高开。只是还没等人人把收益捂热，医药生物指数（000808）便像畴前几年演绎过无数次的雷同，甫一开盘即快速走弱，当日收盘回转为下降。

固然自9月24日以来，市集照旧一扫此前错误，但应承终究是他们的，医药什么也莫得。

机构们眼看着行情步入“勃勃生机的垃圾股，死气千里千里的成长股和生无可恋的机构重仓股”咨嗟，而医药动作也曾的明星成长行业以及依然的机构重仓区，在此番锣饱读喧天里被淡忘得很透顶：

从2021年运转算起，医药生物指数照旧连跌四年，其中尤以本年最为惨淡。在沪深300指数年线照旧翻红况且大涨升迁15%确当下，医药生物指数年内涨幅依然靠近-10%。

一涨一跌的落差之间，是无数二级投资东谈主的血和泪。“医药女神”梦圆惩处的农银汇理医疗保健主题基金在国庆节后第一天，因为界限过小而被清盘，倒在了狂热的牛市氛围里。

但冰火两重天中，医药行业果真便莫得投资契机了吗？

无东谈主问津时

医药板块捏续四年的连绵下降，是行业长中短期逻辑的全面坍缩。

犹牢记2020年繁盛之时，医药行业仿佛天命加身。老龄化趋势加重激发了东谈主们对医药长坡厚雪的祈望，疫情荼毒又让医药成为无常全国里的诺亚方舟。热钱捏续涌入，行业估值水长船高，关于风头正劲的革命药公司，市集打满预期来线路估值，神志到恨不得假定扫数在研管线都会告成，并接管极为乐不雅的销售峰值。

雪崩运转于支付端的压力。

固然下贱需求百花都放，但穿透到终末，老是避不开医保这个单一大客户刚劲的议价智商。医保灵魂砍价之下的降价幅度，让贪图员们畅想的光明改日成为虚幻泡影。

CXO等革命药产业链企业因为营收在外，股价坚挺到了2021年末，却也在2022年之后被接连重锤。先是好意思联储进入加息周期，流动性收紧，扼制了革命药行业的活力。屋漏偏逢连夜雨，《生物安全法案》的反复又进一步打击了资金捏续进入革命药产业链的信心。

与此同期，新冠受益股也运转反噬。事迹高基数、末端高库存是扫数东谈主都必须面对的执行，在GDP增速踏的确5%以上的宏不雅环境中，医药生物成为少有的承接两年负增长的成长性行业。

而始于2023年下半年的医药反腐，为本就孱弱的基本面和脆弱的投资东谈主信心蒙上了一层新的不确信性。

不外，尽管基本面因小见大，但动作也曾牛股辈出的明星行业，医药板块从来不缺抄底的枭雄。

其中，最具代表性的等于ETF。在基金行业被迫化趋势下，医药相关ETF大扩容，居品数目显贵加多，不管是个东谈主投资者如故机构投资者都在进行越跌越买的千里浸式抄底。

以面前界限最大的华宝中证医疗ETF为例，从2020年末于今，该居品场内份额从不足6亿份，扩张到了升迁750亿份，从捏有东谈主结构来看，个东谈主投资者和机构投资者捏有份额基本保捏了都头并进。

2023年下半年，有名投顾大V“ETF转圜全国”也成为了“医药受害者”。从历史上看，医药生物指数从未承接下降升迁两年。撤职这个朴素的规章，在板块承接下降的第三年，“ETF转圜全国”运转进场。

但进入了芳华顺服期的A股，这两年主要等于来告诉人人，历史是用来被破裂的。

抄底雄兵中也不乏明星基金司理。比如动作“交银三剑客”之一的何帅，在反想了我方对成长股认建设不够的不足后，2021年下半年运转疏浚组合想路，最显著的变化等于医药仓位捏续放大，到2023年底其前十大捏仓中足足有七只医药股。

只是在行业贝塔崩坏的配景下，捏筹者卖得愈加强项。

凭据国盛证券统计，欺压2024年三季度，非医药主动基金捏有的医药仓位照旧从2020年最高的15%傍边下降到了5.90%，包括何帅也在进入2024年之后运转逐渐收缩医药阵线。

流动性收缩之后，市集对革命药的估值从一个顶点摆向了另一个顶点：扫数早期管线，要不都按不堪利对待，先保守少许给个负估值；临床后期管线，迢遥给零估值；已上市管线，迢遥按医保砍价到微利对待。

已被锤憨厚的投研们主打一个只消预期填塞低，就不怕黑天鹅打击。

抄底医药的东谈主则迢遥皮破血流——“ETF转圜全国”被吐槽到一度关闭微博挑剔区，尽管医药只是其投资组合中少有的耗损品种。

柳暗花明处

2022年12月于今，好意思股公司SMMT股价从最低点的0.66好意思元一谈狂飙，本年9月份股价一度达到33.89好意思元，区间涨幅50倍，而背后原因只是是获取了康方生物临床居品AK112的国外授权.

动作对比，港股通标的康方生物期间股价只是翻了一倍，目下市值仍然不足股价较高点照旧接近腰斩的SMMT。

而这还不是个例。

最近两年，国内革命药liscence-out表情捏续加多，但市集永久反响平平。

大洋此岸的医药巨头们躺在加州的海滩上，晒着太阳便从中国最佳的革命药表情中分享东谈主才红利，而国内革命药企业承担着雄伟的风险，也无法用太高的答谢来反哺捏续直面风险的热忱。

这背后是流动性衰减后市集订价智商的滑坡。从知识角度开赴， 市集终有建造的智商。只是从坏变好的经过里，扫数东谈主都先势必熬过一个时点，叫作念“最坏的时侯照旧畴前”。

事实上，在悲不雅到了“无东谈主问津行业利好”之后，医药也如实出现了边缘改善的晨曦。

比如支付端，固然从耐久来看，医保控费的压力不可逆，但这并不虞味扫数这个词支付端便毫无但愿，至少贸易健康险正在成为改善的慢变量。在2014到2023年的十年间，贸易健康险增长势头迅猛，赔付界限年复合增速达到了23.5%，远远高于同期的医保赔付增速。

与此同期，医保研讨降价也接近被市集充分订价，固然当今人人看到利好的第一反映如故高开先跑为敬，但至少对降价幅度也相对脱敏。

市集最豪情的革命药产业链，在《生物安全法案》未被列入NDAA之后，一定进程上减缓了国外监管的压力。而好意思联储再行进入降息周期则有望让下贱需求再行精练活力，更何况国内还有《全链条相沿革命药发展执行有打算》战略扶捏。

而短期来看，新冠导致的高库存和事迹高基数，也接近消化尾声。2024年以来，医药制造业的收入增速逐渐朝上。

更紧迫的是，在医药长坡厚雪的信仰阶段性落空之后，堕入悲不雅厚谊的投资东谈主大部分都忽略了少许——医药行业并非完好意思由需求驱动，很猛进程上也要看供给。毕竟在面前的本领水平下，惟一少部分疾病有诊治有打算，医药行业更迢遥的矛盾是大批的疾病无药可治。

需求永久存在，当最上游的居品和本领出现紧要突破之后，持续概况解锁新的市集空间。比如2019年运转的医药主升浪行情，很猛进程上等于因为广谱抗癌药PD-1横空出世，始创了肿瘤免疫疗法的新期间，并激发了行业整整四年的研发飞扬。

而经过几年的千里寂，从2023年以来，行业照旧有多个革命标的闪现，比如旧年被市集热炒以致火出圈的减肥药、老年死板、ADC（抗体药物偶联物）和NASH（非乙醇性脂肪性肝炎）等等。

固然当今是星星之火，但偶然不行酿成燎原之势。只是在从下到上的投资次第式微，市集更关注宏不雅叙事的配景下，还会有若干东谈主怡悦在这个贝塔不再注释的行业里“翻石头”呢？

尾声

从高光时刻毫无抵触的滑入低谷，并逐渐被市集松手，医药行业并不是孤例。

2024年之后莫得东谈主不错笃定地说，因为历史上从来莫得承接跌过这样永劫候，是以改日一定会涨。可是因革命股东的变革，要履历萌芽到泡沫到幻灭，然后再冷静收复，再走向纯属，则是刻在东谈主性里的底层规章。

作念成长股的投资东谈主大多都对Gartner弧线不生疏，也都熟知在一轮价值烧毁之后，能东山再起的永远只是结构性的“少数”。

在可见的改日，即使行业终会见底，但收复期的斜率和峰值就怕都不可再与盛世同日而谈。而越来越垂直的细分界限和专科门槛，也在有形无形中举高了逾额理解的资本。

2020年那样泛滥的流动性险些不可能再现，即使行业苦尽甘来，也曾任意“喝酒吃药”的日子也注定回不去了。

作家：张伟栋，36氪经授权发布。